Det er grunn til å tro at fremtidens verdivurderinger vil knyttes mer opp mot interne faktorer i selskapene, og at dette kan medføre større sprik i vurderingene.
Av Nina Santi og Sondre Refsnes. Først publisert hos intrafish.com: https://www.intrafish.no/debatt/nye-verdidrivere-for-fremtiden-om-verdivurdering-av-norske-oppdrettsselskap/2-1-1676030
Å si at verden er i endring er å slå inn relativt åpne dører, og at dette også får konsekvenser for oppdrettsnæringen begynner å bli tydelig på mange områder. Noen av endringene vil materialisere seg i kroner og ører, og igjen påvirke verdivurdering av oppdrettsselskaper. Som følge av klimaendringer, teknologisk utvikling og endrede regulatoriske betingelser er ikke rammeverket for en verdivurdering det samme i dag som det var for ti eller tjue år siden. Det skal vi belyse i denne artikkelen.
Verdivurderinger har stor betydning i definerende øyeblikk for et selskap, for eksempel ved finansiering, kapitalinnhenting og transaksjoner. Havbruksnæringa har historisk sett vært preget av svingninger i både priser og volum, og følgelig også i verdivurderingene.
Historien om Pan Fish illustrerer dette. Pan Fish opplevde rask vekst gjennom oppkjøp på 1990-tallet og ble børsnotert i 1997. På begynnelsen av 2000-tallet møtte Pan Fish betydelige økonomiske utfordringer som følge av lave laksepriser og høy gjeld. Dette førte til flere omstruktureringer og refinansieringer. Et søk i arkivet hos Intrafish etter analytikervurderinger og etterfølgende effekter på børs viser hvordan vurderinger var med å drive utviklingen;
31. juli 2002: «- Pan Fish kan lett gå 50 prosent»
9. august 2002: «Pan Fish til himmels på børsen»
12. august 2002: «Pan stuper – børsstopp innført»
15. november 2002: «- Ingen grunn til å eie Pan Fish»
Flere faktorer påvirker
Verdivurderinger av oppdrettsselskaper har tradisjonelt blitt påvirket av flere faktorer. De volatile lakseprisene har selvsagt vært viktige, og var en sterk bidragsyter til Pan Fish’ berg- og dalbanereise på børsen for 20 år siden. Sammen med et selskaps produksjonskapasitet danner lakseprisen det meste av grunnlaget for oppdretternes omsetning. Denne kapasiteten har igjen vært betinget selskapets konsesjonsvolum (selskaps-MTB), som har blitt stadig viktigere med en sterkere regulering av næringas produksjonskapasitet.
Kapasiteten defineres i tillegg av oppdretterens lokalitetsvolum (lokalitets-MTB). I dag eksisterer det i underkant av 1000 lokaliteter langs kysten, et tall som knapt har endret seg de siste 10 årene og som faktisk er lavere enn på begynnelsen av 2000-tallet. Tilgangen til nye, store lokaliteter med gode kvaliteter er begrenset, og det samme har mulighetene til utvidelser på de eksisterende. Gode lokalitetsegenskaper er drivende for fremtidig inntjening, da det påvirker tilvekst, lusekontroll og fiskehelse. Oppdrettere med stort lokalitetsvolum, som muliggjør optimal utnyttelse av selskaps-MTB, vil også kunne se større verdier av denne kapasiteten i fremtiden. Lokalitetsprofilen til selskapene har derfor blitt en mer sentral del av verdivurderingen.
Dette er nøkkelen
Det er selskapets fremtidige lønnsomhet selve nøkkelfaktoren i verdivurderinger av oppdrettsselskaper, og her kommer også kostnadsbildet inn. I oppdrett er fôr den høyeste utgiften. Fôrprisene er igjen drevet av råvarepriser på innsatsfaktorer, og utviklingen i fôrutgiftene er prisgitt elementer som blant annet villfangstfiske i Peru og global soyaproduksjon. Da mer eller mindre all laks eksporteres og selskapets største utgift må importeres, har makroeffekter som rente og valutakurser også påvirket verdivurderingene.
Felles for mange av de sentrale driverne for lønnsomhet i lakseproduksjonen har vært den sterke eksterne påvirkningen. Oppdrettsselskapers verdi har derfor i betydelig grad vært avhengig av effekter som oppdretteren selv i liten grad har kontroll med. Selskapets evne til å utnytte sine konsesjoner gjennom effektiv produksjon, lave tap, og god kontroll på lusa har typisk vært de siste verdidrivende elementene i vurderingene. Dette er faktorer som oppdretter i større grad, om ikke nødvendigvis fullstendig, har hatt kontroll over. Her er det svært store variasjoner mellom de enkelte selskapene, og også mellom ulike regioner og produksjonsområder. Fôrutgiften kan bli oppfattet som den høyeste kostnaden, men den virkelig store kostnaden vil for mange være knyttet til tapte muligheter gjennom svak ressursutnyttelse. En lav fôrfaktor, høy overlevelse og god tilvekst vil mer enn gjøre opp for høye fôrpriser.
«Prodfisk» ble et begrep i media
Etter vinteren 2024 kan vi slå fast at «prodfisk» har fått sitt gjennombrudd i media, og i februar ble det satt ny «rekord» i nedklassing av fisk med hele 37% produksjonsfisk. Det har vært en nedslående utvikling de siste årene, mye drevet av vintersår, men i år kom det manetskader i tillegg. I løpet av senvinteren 2024 ble det meldt om hele 70 kroner prisdifferanse mellom «prodfisk» og superior. Denne utviklingen har selvsagt også betydning i en verdivurderingssammenheng. Oppdrettere som over tid kan vise til stabil, høy superiorandel vil kunne oppnå jevnt over høyere omsetning per innsatsfaktor.
Andre typer prispremie kan også bli mer synlig på selskapets topplinje fremover. Oppdrettere med søkelys på bærekraftig oppdrett og god velferd vil enklere kunne få betalt for innsatsen, som vil reflekteres i en verdivurdering. Endrede driftsrutiner som bærekraftig fôr, ny smoltstrategi, endrede metoder for lusebehandling og lignende tiltak også gjerne medføre økte produksjonskostnader, som kan bidra til å redusere verdien. Langsiktige effekter som lavere dødelighet, økt tilvekst og høyere superiorandel vil trekke i motsatt retning.
Investeringer og framtiden
Det kan være aktuelt for oppdretterne å gjøre betydelige investeringer i ny produksjonsteknologi. Det er i dag vesentlige forskjeller i investeringsbehovet knyttet til et tradisjonelt anlegg i sjø og mer lukkede systemer, hvor sistnevnte fort kan koste titalls ganger mer enn en plastmerd. Verdivurderinger må hensynta hvilke effekter dette vil få på oppdretternes fremtidige investeringsbehov og produksjonskapasitet. Hvordan investeringene finansieres vil også påvirke verdien. Mowi ble i januar 2020 det første sjømatselskapet i verden som fikk på plass et såkalt «grønt lån». Dette er en type kapital som har blitt mer utbredt de siste årene, hvor låntaker må forplikte seg til bærekraftige investeringer og tiltak. Til gjengjeld vil rentene være lavere og finansieringen bli billigere. Bærekraftige investeringer, slik som lukket teknologi, kan dermed gi oppdretter tilgang på rimeligere kapital. Dette vil igjen påvirke avkastningskrav og verdi.
Det er store endringer på gang i oppdrettsnæringen, og de ulike selskapene utvikler seg i forskjellige retninger. Det er grunn til å tro at fremtidens verdivurderinger vil knyttes mer opp mot interne faktorer i selskapene, og at dette kan medføre større sprik i vurderingene. Konsesjonsvolum, råvarepriser og skatteregime vil fortsatt være viktige drivere, men de får selskap av faktorer som oppdretter i større grad kan influere. Verdien vil i fremtiden fortsatt handle om hvordan verden påvirker oppdretteren, men den vil også måtte hensynta hvordan oppdretteren påvirker verden rundt seg.
Som John F. Kennedy sa: «Change is the law of life, and those who look only to the past and present are certain to miss the future.» Lakseproduksjonen må være fremtidsrettet og tilpasse seg nye teknologier, regulatoriske rammer og økende krav til bærekraft. Det vil være avgjørende å forstå hvordan eksterne faktorer påvirker driften, men like viktig blir det å se på hvordan selskapene selv kan påvirke egne resultater og miljøet rundt dem. Dette vil igjen reflekteres i mer differensierte og nøyaktige verdivurderinger som ikke bare ser bakover, men også retter blikket fremover, mot det som skal gi en bærekraftig og lønnsom fremtid for selskapet.